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張啟堯:外資增配趨勢不改 A股Q3或上漲
時間:2019-06-27 14:07 來源:澎湃新聞 作者:未知 點擊:
  2019年上半年接近尾聲,A股市場經歷了年初的大漲后,在二季度又驟然降溫,其中有何邏輯?展望下半年,市場又將如何演繹?
 
  近期,澎湃新聞記者集中采訪了一批券商首席分析師、經濟學家,試圖給出一些思路。本期刊登的是對國盛證券首席策略分析師張啟堯的專訪。他認為,這一輪行情不同于過去的牛市,而是機構化時代的開始,未來,外資將持續長期進入A股,和國內中長期機構資金一起,帶來一輪“非典型”的核心資產牛市。
 
 
  對于5月外資的連續流出,張啟堯解釋,外資配置A股將是一個長期的過程。外資里也會有快進快出的交易型資金,占比在兩至三成,“我們最近的報告已經用數據證明,流出的主要是這些短線交易型資金,實際上占據更大比例的長線資金從未撤離,長線外資增配A股的大趨勢從未改變。”
 
  展望三季度,張啟堯表示樂觀,盡管企業盈利的基本面仍然承壓,但市場流動性和風險偏好都有望好轉,因此在5、6月份的橫盤之后,市場可能會在三季度再度向上。
 
  在加入國盛證券研究所前,張啟堯曾任職于興業證券全球首席策略分析師張憶東麾下,在采訪中笑稱自己是張憶東的“嫡傳弟子”。
 
  對于科創板,張啟堯認為,科創板設立有助于資金更有效地支持實體,給更多科創公司做大做強的機會,但其設立可能會分流一部分存量市場上高風險偏好、追求高彈性的資金。
 
  以下是澎湃新聞記者與張啟堯的對話全文:
 
  澎湃新聞:回顧今年上半年的A股行情,一季度非常火熱,不少人高喊牛市來了,二季度又一下子冷清了下來,你認為牛市還在嗎?
 
  張啟堯:未來5到10年,我傾向于A股歷史上的“瘋牛”節奏可能不會再重演,而是一輪機構化、價值化、核心資產牛市。為什么A股過去每一輪都是“瘋牛”,最核心的原因就是每輪牛市入場資金主力都是散戶,甚至是帶杠桿的資金。這一次的變化在于,去年年底的中央經濟工作會議上,很明確地表示要給資本市場引入增量資金,但是增量資金前面加了一個定語叫“中長期”。結合今年二月散戶加速入市、配資抬頭后監管層的反應,我認為這一輪散戶資金不會是入場主力,而會是一個中長期資金不斷被導入的機構化牛市。
 
  這一輪機構資金對市場的影響可能是長期的、緩慢的、漸進的。到最后你會發現,對長線配置的機構來說,整個市場是一個有賺錢效應的市場,但不一定在指數上有非常強烈的表現,而是一種“非典型牛市”,是一個“慢牛”。
 
  澎湃新聞:隨著MSCI納入A股的比重逐步增加,增量資金入場是否有望拉升股指?
 
  張啟堯:A股現在還處于外資入場的初級階段。MSCI的納入在日本、韓國、中國臺灣地區都是經歷了5年到10年的時間才從零增加到100%,所以A股也需要一段很長的時間。現在整體外資在A股市場還是遠遠低配的,配置比例只有3%,而日本、韓國、中國臺灣地區等市場的外資配置比例基本上都是15%到30%。我們傾向于認為,在5年到10年之后,可能會達到10%左右的配置比例,這個比例將會帶來一個巨大的增量。
 
  澎湃新聞:外資對于A股風格的影響是剛剛開始還是已經非常明顯?
 
  張啟堯:其實已經是非常明顯了。其實去年我們初創性地寫了一系列外資研究報告,是市場最早深度研究外資長期影響的賣方策略。去年8月份去路演的時候,主流觀點還覺得外資更多是一個擾動,而不是一個主要變量。但今年1月份之后,大家發現外資北上的速度如此之快、配置已如此之巨。2013年的時候,外資整個配置A股只有3000多億,但現在一季度數據已經有1.7萬億。今年1、2月份外資入場的流速也非常快,每個月都是大幾百億的往里流,并且配置方向都非常集中。比如說,1月份的時候大家覺得消費的盈利變差,所以沒有人看好消費板塊,但我們當時基于外資流入的角度看好,最后果然收益顯著,市場也才開始逐步認識到外資的影響力。
 
  澎湃新聞:通常我們認為外資的投資風格會比較穩健、成熟,但近期北向資金呈現出明顯的快進快出情況,你認為這是為什么?
 
  張啟堯:很多人對外資有個誤解,覺得外資都是長期配置的資金,但其實,老外也有交易盤。這種資金是偏短線的,經常快進快出。
 
  我們對外資的資金屬性根據其在香港的托管機構做了拆分。北向資金在香港的托管機構主要是兩種,一種是外資的券商或者投行,一種是外資銀行。這兩種機構有什么區別?托管在外資投行或者券商的錢,是可以利用券商的PB系統去做高頻的交易或者融資融券業務的,一些對沖基金、偏量化策略、甚至“洋游資”,更多就是托管在這里。另外一類我們通常概念里偏向長期配置的,比如說一些主權基金或者大的外資機構,可能更多是托管在外資的銀行里面。
 
  做短期交易的這種交易型資金,比例大概是20%到25%左右,長線的配置型資金則占到70%以上。我們發現,今年3月份的時候交易型資金比例上升到26%的一個高點,到5月底又回到22%左右。這個數字說明,其實在最近4、5月份的市場調整中,主要是這類資金在離場,而長線配置型資金比例明顯提升,從未大幅撤離。所以北向資金二季度流出,主要是偏交易、偏短期的資金行為,比如做量化對沖的想要降低風險敞口、游資風格的外資因市場調整而離席,主要是這么一個行為邏輯,跟長線配置型資金沒有太大關系。
 
  澎湃新聞:下半年即將開啟,對于接下來三季度的行情,你是怎么看的?
 
  張啟堯:三季度的行情我傾向于類似弱化版的一季度。
 
  我們看今年一季度的行情邏輯,經濟預期不好,但是流動性非常寬松。二季度,4月份的時候市場上有人一度預期經濟開始復蘇,但我們當時判斷這個復蘇只是一個階段性的小反彈,向下趨勢沒有改變,后面果然又出現了向下壓力。而二季度流動性則處于一個相對收緊的階段。
 
  過去一個多月,整個市場波動非常小,成交量非常萎靡,需要有新的動力去讓它脫離這個“垃圾時間”。動力是來自于哪里?從DDM模型拆分,首先分字端盈利我覺得下行趨勢沒有結束,三季度還會看到一個明顯的向下壓力。因此動力只能來自分母端,一種可能性是外部風險緩和帶來的風險偏好提升,另一種是流動性改善,我們認為后續大概率會出現邊際放松,這兩方面都會比二季度要好。而且A股從歷史上看,跟分母端的相關度遠高于和分子端的相關性,所以盡管盈利有壓力,但我對于三季度行情還是比較樂觀的。
 
  澎湃新聞:你之前提出核心資產的統一戰線正在建立,你所定義的核心資產是什么?
 
  張啟堯:我的定義是頭部資產,每個行業的龍頭可能都屬于這種核心資產。很多人對核心資產有誤解,可能覺得食品飲料才是核心資產,但其實不僅僅是食品飲料,周期股的龍頭、計算機的龍頭、通信5G的龍頭都是。所以對核心資產我的定義就是每個行業中最優質的公司。
 
  澎湃新聞:最優質是不是意味著就是每個行業里面規模最大的?
 
  張啟堯:市值確實是非常重要的指標。我舉個例子,比如說A股28個行業里,20個行業中外資持股最多的公司,就是這個行業市值最大的公司。市值就是客觀存在的一個標準,全行業最大市值的公司大概率就是這個行業現存的龍頭。
 
  澎湃新聞:“小而美”的企業還存在嗎,怎么找?
 
  張啟堯:肯定是存在的,但是尋找難度在大幅上升。過去很長一段時間,A股都是以小為美,小盤股多數時間跑贏。但最近幾年已有所改變,這不僅是資金性質決定的,同樣也是經濟周期的變化決定的。過去整個經濟處于擴張周期中,邊際上小公司受益更明顯、彈性更大,比如一個小公司可以去彎道超車,因為市場空間沒有飽和,甚至可以走出國門,去搶占海外市場。但現在全球化擴張難度大增,整個經濟周期從擴張期進入收縮期,只有大的、形成規模優勢的公司才能夠活得好甚至活下去,小公司成長起來的難度大大提升。我覺得這也是決定市場風格的一個非常重要的因素。
 
  澎湃新聞:你認為哪些行業值得看好?
 
  張啟堯:我長期最看好的方向還是偏消費的方向。消費目前還是優先必選消費,相對來說業績穩定性有優勢,因為當前多數行業景氣度向下,必選消費相對來說抗周期波動的能力更強,所以我們相對還是更看好一些。
 
  澎湃新聞:科創板即將開啟,你認為會對A股市場產生怎樣的影響?
 
張啟堯:科創板設立有助于資金更有效地支持實體,給更多科創公司做大做強的機會。但其設立也可能會吸引一部分當前市場上的高風險偏好、追求高彈性的資金,對存量市場上部分板塊長期可能會有分流。


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